Sprawa Goldman Sachs: kto jest winny?

Przeczytaj także: Przyczyny kryzysu finansowego w USA

Im bardziej ryzykowne instrumenty, tym droższe ubezpieczenie. O tym, jak skrajnie oderwany od fundamentów był ten rynek, może świadczyć fakt, że w roku 2006 AIG Financial Products, będący głównym graczem wystawiającym CDS na obligacje hipoteczne (czyli zajmującym przeciwne pozycje do spekulantów), za ubezpieczenie instrumentów opartych o kredyty subprime o ratingu AAA wymagał 0,12 proc. wartości bazowych instrumentów rocznie. Wystarczyło co roku zapłacić 1,2 mln USD, aby w razie zaistnienia tzw. „zdarzenia kredytowego”, określonego w prospekcie (określona pula kredytów z danej transzy staje się nieściągalna) zarobić 1 mld USD. Za ubezpieczenie najbardziej ryzykownych kredytów subprime płacono wówczas ok. 2,5 proc. ponad stawkę LIBOR. W przypadku kredytów z ratingiem BBB, czyli takich, które były przedmiotem transakcji Abacus, aby zaistniało owe „zdarzenie kredytowe”, wystarczyło, by zaledwie 8 proc. kredytów z całej transzy uznane zostało za złe kredyty. Do tego nie trzeba było nawet spadków cen nieruchomości, wystarczyło by nie rosły one równie szybko, jak do tej pory.

Tutaj dochodzimy do roli Goldman Sachs i innych banków inwestycyjnych. Ich biznes polegał na kupowaniu tanio i sprzedawaniu po wyższej cenie, bez względu na instrument finansowy. Najtańsze były obligacje złożone z kredytów o najniższej jakości, dlatego aby zachęcić inwestorów do ich nabycia, trzeba było zadbać, aby otrzymały jak najwyższy rating. Dzięki temu można było je sprzedać pod zmienioną postacią po wyższej cenie. Dlatego dojną krową Wall Street stały się transakcje CDO, które polegały na połączeniu w jeden instrument wielu transz obligacji różnej jakości. W jednym pakiecie mogły się znaleźć zatem obligacje z oceną AAA oraz te o ratingu BBB, czyli krok od statusu papierów śmieciowych. W zależności od kombinacji różnych czynników, takich jak długość okresu kredytowania, ceny nieruchomości czy średnia ocena zdolności kredytowej, cały wehikuł otrzymywał własny rating. Jakkolwiek nielogicznie by to nie brzmiało, możliwe było zestawianie najgorszych kredytów w taki sposób, że rating całości był wyższy niż rating poszczególnych jego części składowych.

Ostatni dzwonek

Kiedy w maju 2006 roku agencja Standard & Poor's zapowiedziała, że od następnego miesiąca zmieni kryteria oceny omawianych instrumentów opartych o kredyty subprime, machina kredytowa przyspieszyła, aby zdążyć z emisją przed zaostrzeniem warunków gry. W połowie 2006 roku obudził się także główny wystawca ubezpieczeń pozwalających grać na spadki cen – AIG Financial Products nie tylko przestał wystawiać kontrakty CDS po bardzo niskich cenach, ale także zaczął namawiać fundusze hedgingowe, by odsprzedały z zyskiem część tych instrumentów. Największy ubezpieczyciel świata kilka miesięcy później na gwałt chciał zmniejszyć swoją ekspozycję na rynek nieruchomości i zapobiec konieczności wypłaty odszkodowań, zanim obligacje hipoteczne zaczęły seryjnie przeradzać się w toksyczne aktywa. Ceny kontraktów CDS zaczęły rosnąć, odzwierciedlając obawy uczestników rynku o kondycję amerykańskich kredytobiorców.

W 2010 roku wszyscy wiemy, że pęknięcie bańki spowodowało, że miliony gospodarstw straciły nieruchomości, a inwestorzy na całym świecie zapłacili za brak wystarczającej wiedzy lub naiwność stratami, które trudno skwantyfikować. Wracając do oskarżeń SEC pod adresem Goldman Sachs, nie zdziwiłbym się, gdyby sprawa zakończyła się wycofaniem pozwu za porozumieniem stron. Postępowanie sądowe wyjaśni, czy bank miał obowiązek informować klientów, że jednocześnie pracował z innymi klientami o przeciwnych poglądach na rynek nieruchomości. ACA, jako doświadczony inwestor, zarządzający portfelem podobnych instrumentów o wartości kilkunastu miliardów dolarów, miał przed swoimi akcjonariuszami obowiązek przeprowadzenia niezależnego due dilligence i nie powinien zrzucać odpowiedzialności za własne straty na inne podmioty tylko dlatego, że nie został poinformowany, iż fundusz hedgingowy miał inne zdanie. Znacznie bardziej uzasadniony byłby pozew drugiego inwestora (niemieckiego IKB) przeciwko ACA, który nie dopełnił obowiązków podmiotu wybierającego aktywa do portfolio. Najsłabszym ogniwem z punktu widzenia Goldman Sachs jest rola, którą bank i fundusz odegrały podczas konsultacji z ACA w sprawie instrumentów bazowych. Goldman Sachs każdego dnia reprezentuje interesy tysięcy klientów o przeciwnych poglądach i jako animator rynku sam zarządza ryzykiem w sposób odzwierciedlający własne niezależne spojrzenie na różne rynki.